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O que está em causa na reunião mais esperada do ano

ESTÍMULO. O presidente do BCE já carregou no acelerador várias vezes e deve voltar a fazê-lo esta quinta-feira em Frankfurt

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O Banco Central Europeu tem esta quinta-feira a última reunião do ano e é das mais importantes. Todos apostam que irá ser estendido o programa de estímulos. Os mercados estão confiantes mas há vários pontos para esclarecer. Perceba o que está em causa e que medidas concretas podem ser anunciadas

Os últimos são os primeiros, já diz o povo. A reunião desta quinta-feira do Banco Central Europeu (BCE) é a última do ano mas pode ser a primeira de uma nova fase. Uma fase em que Mário Draghi e os seus colegas do Conselho do BCE reconhecem que a dose não está a ser suficiente e que é preciso voltar a carregar no acelerador. Há muito que isso parece inevitável. Há muito que várias vozes se ouvem a avisar que é indispensável. Há (mesmo) muito tempo que a economia da zona euro está a tentar, sem sucesso, sair da crise.

Na cabeça dos investidores, a confiança de que Draghi vai mesmo reforçar a dose é muita. Os juros da dívida pública na zona euro estão a descer e, no caso português, as taxas das obrigações a 10 anos estão no mínimo de três semanas. Esta quarta-feira, aproximaram-se dos 3,5%. No início da semana estavam acima de 3,8%.

As razões para Draghi avançar são óbvias quando se olha para a realidade económica. A inflação na zona euro continua longe dos 2% pretendidos – estava em 0,6% no mês passado e as expectativas no mercado é que continue abaixo da meta durante vários anos – e o PIB cresce a ritmos inferiores à crise financeira. Em 2015, o crescimento foi de 3% e este ano deverá ser inferior. A média desde a Grande Recessão de 2009, até porque houve uma recaída pelo meio, está a metade do ritmo médio de 2% registado entre 1999 e 2007, os anos entre a criação do euro e o eclodir da crise financeira.

Como sempre, as reuniões de banqueiros centrais têm tanto de secretas como de imprevisíveis. Uma coisa não vive sem a outra. O segredo é a ‘arma’ do negócio: surpreender os mercados é um dos truques clássicos dos bancos centrais para ter impacto. Numas vezes, interessa levar progressivamente a economia e os investidores para onde se pretende. Noutras, o objetivo é mesmo chocar e provocar ruturas, como aquela vez em que Draghi surpreendeu tudo e todos em Londres, no verão de 2012, com o célebre discurso onde garantiu que faria tudo o que fosse necessário para salvar o euro.

Mais seis meses de compra de dívida

Embora não se possa prever com certeza absoluta o que irá acontecer, parece altamente provável que Draghi traga algumas novidades sobre o programa de compra de ativos que tem em prática desde março de 2015 através do qual já comprou €1,2 biliões de dívida pública. Até porque aos problemas económicos da zona euro, junta-se ainda a perturbação política do referendo italiano.
O cenário mais provável, pelo menos entre analistas, é que o programa seja estendido por mais seis meses, até setembro do próximo ano. A um ritmo de compras mensais de €80 mil milhões – o equivalente a um resgate português a cada trinta dias – são mais €480 mil milhões no total. O que colocaria o total final em redor dos dois biliões de euros.

Para a dívida portuguesa seriam cerca de €6000 milhões a juntar aos €28 mil milhões que deverão ter sido comprados até março. É o equivalente a quase 40% das emissões de Obrigações do Tesouro que a Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública (IGCP) pretende colocar no mercado no próximo ano. Claro que o BCE não compra diretamente divida no mercado primário mas o simples facto de haver procura ajuda a financiar o Estado a taxas de juro mais baixas.

Há um limite. Qual limite?

O problema de alargar o programa de compra é que existem limites que, em alguns casos, podem estar próximos da saturação quando o programa chegar a março de 2017. Nomeadamente, limites sobre taxas de juro mínimas para a dívida comprada, sobre o peso da dívida comprada em cada série de obrigações emitida e sobre a distribuição das compras em função da chave de capital do BCE. E é aqui que a situação se complica. Mais tempo é mais dinheiro e sem mexer nestes limites – ou em algum deles - Draghi pode ficar de mãos atadas. A solução passará, em princípio, por uma combinação destas três alternativas (ver caixa) embora, no limite, um novo coelho sempre saltar da cartola. O BCE já mostrou que, por vezes, pode tomar caminhos inesperados.

Uma enorme importância para Portugal

Embora as decisões de Frankfurt possam, à primeira vista, parecer distantes, tem enorme importância para a vida em Portugal, para empresas, famílias e até o Estado. É o BCE que, direta ou indiretamente, manipula as taxas de juro - e qualquer medida que mantenha os juros baixos é uma excelente notícia para os mais endividados ou para quem quer recorrer ao crédito. Para o Estado, porque se endivida mais barato e 2017 é um ano em que tem que colocar muita dívida no mercado. Para as famílias endividadas ou que queiram recorrer ao crédito, porque a Euribor a 3 e a 6 meses está negativa e assim deverá continuar. E para as empresas, que pagam menos pela dívida e, se quiserem, podem contrair novos empréstimos.

Claro que o reverso da medalha são as pessoas que aforram cujo rendimento de aplicações de menor risco – como depósitos bancários – ou até de planos de poupança (como PPR) que dependam de capitalização.

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O que pode o BCE fazer?

1 – Baixar a taxa mínima aceitável

O BCE não compra dívida cuja taxa de rentabilidade (yield) seja inferior à remuneração dos depósitos dos bancos que está neste momento em -0,4%. O que deixa de fora toda a dívida alemã até ao prazo de quatro anos, mas também as obrigações francesas até três anos, as holandesas até quatro anos ou as irlandesas até dois anos. Para alargar as compras, o BCE só tem duas alternativas: baixar a própria taxa de remuneração dos depósitos ou então fixar um limite inferior.

Esta restrição tem a ver com o facto de yields negativas significarem que o BCE perde dinheiro nos títulos que compra. Uma yield de -0,4% significa que a obrigação está de tal forma valorizada no mercado que o ganho que o comprador tem - neste caso o BCE – até à maturidade entre juros e o reembolso final é inferior ao custo de aquisição. Para Portugal, esta alteração não tem qualquer consequência, já que não existem obrigações nacionais com taxas de juro negativas.

2 – Abandonar a chave de capital do BCE como referência

A repartição das compras de dívida por país é feita em função do peso de cada um no capital do BCE, reponderado para excluir os países fora da zona euro que não são abrangidos pelo programa. Portugal tem um peso de 1,7% que, reajustado pela saída dos países fora do euro, sobe para 2,5%. Isto representa um limite de €37 mil milhões. Neste momento, Portugal tem comprados €23,9 mil milhões a que acrescem €9,5 mil milhões – segundo cálculos do Expresso a partir das estatísticas do BCE - ainda do programa SMP lançado em 2010. Ou seja, o limite está próximo. Outros países também abrangidos pelo SMP, como Itália ou Espanha, tem igual problema.

Mas mesmo países cujas compras só se iniciaram em 2015 podem rapidamente tocar no limite se as compras se estenderem para lá de março do próximo ano. Alargar este limite, por 10% ou 20% por exemplo, já daria margem para acomodar mais seis meses de compras. E, ao mesmo tempo, ajudaria o BCE a gerir outras restrições que existem – como o limite para as yields negativas ou a participação excessiva em cada série de obrigações.

3 – Maior participação em cada obrigação

O BCE usa ainda dois outros limites relacionados com o peso das suas aquisições nas obrigações emitidas em cada país. O primeiro impõe como máximo que as compras não ultrapassem 33% da dívida obrigacionista emitida. No caso português, esse limite ronda atualmente €36 mil milhões, o que o coloca muito em linha com o limite da chave de capital do BCE. Mas para outros países há diferenças maiores e uma alteração nesta percentagem daria margem ao BCE.

Ao mesmo tempo, o BCE impõe como limite que não seja comprados mais de 33% de séries de obrigações que tenham cláusulas de ação coletiva (CAC). Estas cláusulas permitem que, por maioria, os credores possam mudar as condições das obrigações. Por exemplo, aceitem reestruturar a dívida. O limiar de 33% é o limiar para haver minorias de bloqueio e o BCE quer evitar tomar partido nesse tipo de decisões.

No caso de Portugal, as obrigações mais recentes têm CAC, mas existem séries mais antigas no mercado que ainda não têm.

  • Na véspera da reunião do BCE, os juros dos periféricos do euro prosseguem a trajetória de descida. A exceção é a Grécia. A maior descida no prémio de risco em relação ao final de novembro regista-se para Portugal

  • Draghi deu uma ajuda ao leilão de dívida portuguesa

    Juros da dívida estão a descer desde segunda-feira depois de o presidente do Banco Central Europeu garantir que os estímulos monetários estão de pedra e cal. Risco de bancarrota está longe dos picos que atingiu aquando do Brexit ou do Grexit. IGCP (Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública) regressa esta quarta-feira ao mercado para o último leilão português do ano