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Dívida na zona euro. Subida global dos juros e rentabilidade negativa na primeira semana de 2017

No prazo de referência, Portugal liderou os disparos dos juros fechando acima de 4%. Espanha, Irlanda e Bélgica com aumentos significativos. Retorno da dívida obrigacionista da zona euro em terreno negativo na abertura do ano

Jorge Nascimento Rodrigues

A primeira semana de 2017 no mercado da dívida soberana saldou-se por um movimento global de subida acentuada das yields dos títulos do Tesouro no mercado secundário e por uma rentabilidade negativa no conjunto da dívida obrigacionista das economias desenvolvidas, e, em particular, da zona euro.

O movimento global altista desta primeira semana colocou Portugal na linha da frente. Um artigo da Reuters, logo a seguir à divulgação pelo Banco Central Europeu (BCE) do volume mensal de compras de dívida pública no mercado secundário no final do último mês de 2016, projetou Portugal para a ribalta, como o país mais vulnerável na zona euro a uma desaceleração do ritmo de aquisição mensal.

De um volume mensal de mais de 1000 milhões de euros nos três meses anteriores, as compras de dívida portuguesa caíram para 726 milhões em dezembro, uma quebra de 29%. A maior quebra mensal registou-se, no entanto, com a Irlanda (34%). Desde que o BCE decidiu prolongar o programa de compras até final de 2017, que diversos analistas apontam Portugal como o beneficiário do resgate de Mario Draghi que poderá atingir o limite de dívida elegível no final do ano, se as regras atuais não forem alteradas.

O ‘novo normal’ para Portugal

Nesta primeira semana de 2017, Portugal liderou os disparos nas yields nas Obrigações do Tesouro a 10 anos no mercado secundário e no prémio de risco, logo seguido de Espanha, Irlanda, Bélgica, França e Itália, segundo dados da Investing.com. Desde o final de 2016, no prazo a 10 anos, as taxas subiram 28 pontos base (pb) para Portugal, 20 pb para Espanha, 19 pb para Irlanda, 17 pb para a Bélgica, 16 pb para França e 15 pb para Itália.

Portugal liderou, também, as subidas no prémio de risco com um aumento de 19 pb. O prémio aos investidores que Portugal paga em relação à Alemanha subiu para 374 pontos base, ou seja, um equivalente a um diferencial de 3,74 pontos percentuais. Este prémio está ainda a alguma distância dos máximos de 2016 em setembro, quando variou entre 380 e 400 pontos base, no início do stresse provocado pela especulação de que a agência DBRS poderia cortar o rating da dívida portuguesa para especulativo (“lixo financeiro”), o que não viria a acontecer (a 21 de outubro).

As yields das OT portuguesas, no prazo de referência, fecharam na sexta-feira ligeiramente acima de 4%, fixando um máximo desde fevereiro de 2016, quando chegaram a 4,1%. Este novo patamar do custo de financiamento da dívida a 10 anos poderá ser o “novo normal”, a testar em próxima operação de sindicação de lançamento de uma nova referência a 10 anos e em leilões de dívida subsequentes. Alguns analistas apontam para uma primeira operação de sindicação do novo benchmark ainda em janeiro; nos dois anos anteriores, realizaram-se a 13 e 14 de janeiro. O IGCP, a Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública, ainda não divulgou o programa de financiamento para 2017.

Quando se fala de 4% deve ter-se em conta que se trata da yield para a dívida a 10 anos e não do custo efetivo de financiamento de todo o stock da dívida portuguesa (que abrange, também, os empréstimos da troika e outros instrumentos de dívida) ou sequer do juro médio de todas as novas emissões obrigacionistas realizadas em 2016. Segundo a Bloomberg, a yield até à maturidade das linhas existentes de Obrigações do Tesouro - que vencem entre outubro de 2017 e fevereiro de 2045 - é de 2,7% e a vida média é de 7,4 anos.

Rentabilidade das obrigações cai para terreno negativo

2017 começou com uma semana desastrosa em termos de rentabilidade da dívida obrigacionista – abrangendo todas as maturidades das obrigações - das economias desenvolvidas.

O retorno, medido desde o início do ano, foi de -0,26% (valor negativo) para o conjunto das economias desenvolvidas e de -0,97% (quase 1% negativo) para o conjunto da zona euro, segundo os índices da Bloomberg. A esta vaga negativa só escaparam a Grécia (rentabilidade positiva de 2,85%) e os Estados Unidos (0,18%). A liderar os retornos negativos, Reino Unido (-1,65%), Bélgica (-1,44%), Irlanda (-1,28%) e Portugal (-1,2%).

Se o retorno da dívida obrigacionista for avaliado em relação aos últimos 12 meses, Portugal lidera com uma rentabilidade negativa de -3,83%, seguido de Itália, com um retorno negativo de -0,84%. A rentabilidade para o conjunto da zona euro é de 1,5%.

À espera da reunião do BCE

As expetativas inflacionistas provocadas desde novembro pelas promessas eleitorais para os 100 primeiros dias da Administração Trump nos Estados Unidos foram reforçadas por uma aceleração da reflação na zona euro, com a publicação pelo Eurostat da estimativa de uma taxa de inflação a quase duplicar de novembro para dezembro do ano passado (de 0,6% para 1,1%). O principal acelerador é a subida dos preços da energia (de uma quebra de 1,1% para uma subida de 2,5%)

Apesar da inflação subjacente (excluindo a energia, alimentação, álcool e tabaco) na zona euro ter subido ligeiramente, apenas em uma décima, de novembro para dezembro e se manter abaixo de 1%, o impacto altista no mercado da dívida foi significativo.

Uma subida na inflação na zona euro – e, em particular, na Alemanha, onde mais do que duplicou, situando-se em 1,7% em dezembro – aumenta a pressão sobre a equipa de Mario Draghi, sobretudo por parte do Bundesbank (banco central germânico) e do ministro das Finanças alemão Wolfgang Schäuble, para se seguir o caminho encetado pela Reserva Federal norte-americana quando iniciou a descontinuação da política expansionista de quantitative easing, ainda no tempo de Ben Bernanke, e, mais tarde, a subida das taxas de juro de referência.

Fechar a torneira do resgate dos periféricos através da aquisição de dívida no mercado secundário e aumentar o custo do dinheiro na zona euro terá um impacto negativo importante. Os analistas viram-se, agora, para a divulgação das atas da reunião do BCE de dezembro passado – onde decidiu prolongar o programa de compra de ativos até dezembro de 2017 – na próxima semana e para a própria primeira reunião do ano em Frankfurt da equipa de Draghi, a 19 de janeiro.