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Efeito Trump penaliza juros dos periféricos e Bruxelas responde com expansão tímida

A rentabilidade negativa da dívida italiana e portuguesa agravou-se. Quatro periféricos do euro estão na linha da frente das subidas dos juros da dívida, incluindo Portugal. Bruxelas muda narrativa e quer expansão orçamental de 0,5% do PIB da zona euro em 2017

Jorge Nascimento Rodrigues

A rentabilidade da dívida obrigacionista italiana e portuguesa tem estado em terreno negativo e agravou-se esta semana. No fecho de quarta-feira, o retorno, desde o início do ano, caiu para -3,24% para as obrigações portuguesas e -0,82% para as italianas, segundo o índice da Bloomberg para a dívida soberana.

Itália e Portugal são os únicos dois países da zona euro com rentabilidades negativas da sua dívida obrigacionista, medidas desde início do ano (os valores acima referidos) e tendo em conta as últimas 52 semanas (-0,7 e -1,9, respetivamente).

O que os analistas financeiros designam como ‘efeito Trump’ sobre o custo de financiamento da dívida soberana, traduzido num ‘choque’ altista sobre as yields das obrigações no mercado secundário da dívida das economias desenvolvidas, tem estado a afetar, em particular, quatro dos periféricos do euro – Espanha, Irlanda, Itália e Portugal.

Leituras distintas do choque no mercado da dívida

Em termos de subida das yields em pontos base na dívida a 10 anos após o anúncio da vitória de Trump nas presidenciais norte-americanas, Portugal lidera o grupo com um aumento de 47 pontos base entre 8 e 16 de novembro, seguido de Espanha, Itália e Irlanda, com subidas de 30, 28 e 25 pontos base respetivamente.

Mas, avaliando a variação em termos relativos naquele período, o nível das yields disparou 38% para as obrigações irlandesas, 23% para as espanholas, 16% para as italianas e 15% para as portuguesas, no período referido. As yields das obrigações gregas tiveram uma variação de apenas 1% em termos relativos.

Quanto às duas principais economias dos dois lados do Atlântico Norte, Estados Unidos (no epicentro do choque político da semana passada) e Alemanha, no prazo a 10 anos, as yields das obrigações norte-americanas, US Treasuries, subiram 20% e as relativas às obrigações alemãs, Bunds, aumentaram 53%. O efeito no centro da Europa foi muito maior.

Há que ter em conta, nestas comparações de variações relativas, que todos estes países referidos estão em patamares de yields de dívida a 10 anos muito distintos, num intervalo entre 0,29% para a Alemanha e 3,7% para Portugal. Ligeiramente acima de 2% estão as yields das obrigações norte-americanas e italianas.

Duplo efeito Trump

A vitória de Donald Trump a 8 de novembro provocou, no mercado da dívida, um choque altista no custo de financiamento na zona euro (no caso português quase meio ponto percentual na maturidade a 10 anos no mercado secundário), e a aceleração da descida da rentabilidade global da dívida obrigacionista denominada em euros. Esta última, medida desde início do ano, desceu de 5% em outubro para 2,3% agora, segundo o índice da Bloomberg.

Em termos políticos, gerou o aumento do risco de contágio na zona euro do designado populismo. O foco de atenção dos analistas financeiros centra-se, agora, no referendo constitucional em Itália a 4 de dezembro, quatro dias antes da próxima reunião do Banco Central Europeu (BCE), onde está prevista uma reavaliação importante do programa de aquisições de ativos.

Com a política monetária da zona euro sobrecarregada, o BCE tem insistido na necessidade da política orçamental e de reformas estruturais passar a desempenhar o papel que lhe compete no impulso à retoma económica na zona euro. A promessa de um pacote orçamental expansionista em gastos (infraestruturas, Defesa) e reduções fiscais pela Administração Trump, a partir de 2017, coloca, ainda, maior pressão sobre a Zona Euro. A manterem-se as projeções orçamentais atuais, o espaço da moeda única registaria no próximo ano um efeito neutro, em manifesta divergência com a política económica expansionista que se estima avançar nos Estados Unidos e no Reino Unido.

Mudança em Bruxelas

Os analistas financeiros referem, agora, que a Comissão Europeia iniciou um processo, ainda que tímido, de mudança da narrativa sobre a gestão da crise e de recomendações de políticas.

O comunicado, publicado na quarta-feira, seria o primeiro sinal nesse sentido. Nele se afirma que existe, agora, uma “necessidade e uma janela de oportunidade” para uma ação orçamental positiva. “À luz de uma retoma lenta e de riscos no quadro macroeconómico, justifica-se, neste momento, uma postura orçamental expansionista moderada. Com base nas estimativas dos serviços da Comissão, é desejável para 2017, nas presentes circunstâncias, uma expansão orçamental até 0,5% do PIB da zona euro”, refere o comunicado de Bruxelas.

A Comissão entrou em alerta em virtude da previsão da postura orçamental da zona euro para 2017 ser neutra, como já se referiu. “Em 2014 e 2015, a postura orçamental agregada tornou-se neutra, e, depois, levemente expansionista em 2016, mas espera-se que volte a ser, amplamente, neutra em 2017. Esta situação reflete, em parte, os limites do enquadramento orçamental da União Europeia”, sublinha o comunicado publicado ontem.

Mais adiante explica: “Em virtude da necessidade de apoiar a retoma em curso e de superar o risco de uma armadilha de crescimento e inflação baixa, este comunicado considera justificar-se uma atitude orçamental mais positiva para a zona euro neste momento”.

E vai mais longe, “um cumprimento das exigências orçamentais contidas nas recomendações específicas do Conselho [Europeu] levaria, em termos agregados, a uma postura orçamental moderadamente restritiva para o conjunto da zona euro em 2017 e 2018, num contexto que exigiria uma atitude orçamental expansionista nas circunstâncias presentes”.

“Aplicar cegamente as regras do Pacto de Estabilidade e Crescimento, não tomando em consideração os elementos de flexibilidade que contem, também não terá um resultado satisfatório, especialmente nas circunstâncias atuais”, conclui.

Resta avaliar, agora, o impacto desta mudança de perspetiva de Bruxelas na reversão da trajetória altista nos juros da dívida.