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Programa do BCE travou consolidação orçamental

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A injeção em Portugal de cerca de €44 mil milhões pelo Banco Central Europeu, o equivalente a mais um meio resgate, beneficiou a gestão da dívida pública e o consumo das famílias. Efeito no crescimento económico foi marginal e ajustamento emagreceu, diz estudo do FMI divulgado esta quinta-feira

Jorge Nascimento Rodrigues

Os programas de estímulos monetários do Banco Central Europeu (BCE) salvaram a gestão do sobreendividamento público português e beneficiaram o consumo das famílias desde 2014, mas fizeram recuar a consolidação orçamental e tiveram um impacto marginal no crescimento do Produto Interno Bruto (PIB). Esta conclusão sobre o impacto do quantitative easing (QE) de Mario Draghi é hoje publicada pelo Fundo Monetário Internacional (FMI), num estudo de Matthew Gaertner, intitulado “Portugal through quantitative easing”.

Os diversos programas do quantitative easing (QE) promovidos pelo presidente do BCE somaram, desde 2014, mais de €43 mil milhões, o equivalente a quase mais meio resgate, em linhas de financiamento barato aos bancos e em compra de obrigações do Tesouro no mercado secundário da dívida e ativos privados.

Apesar de esse “resgate” adicional, a contribuição anual dos novos programas do BCE no crescimento da economia portuguesa em 2014 e 2015 foi de apenas 0,1 pontos percentuais em relação às projeções de 2013, sem QE.

Draghi fez recuar o ajustamento orçamental

O impacto mais nocivo do “alívio” monetário fornecido por Draghi foi ter feito abrandar a consolidação orçamental pelos governos portugueses. O FMI calcula que o recuo foi de 2,5 pontos percentuais do PIB em relação ao ritmo de consolidação projetado antes da entrada em vigor do QE do BCE.

O ajustamento abrandou porque o programa de compra de dívida pública no mercado secundário permitiu uma gestão mais folgada do sobre-endividamento do país desde que os juros das obrigações do Tesouro desceram para níveis historicamente baixos.

O BCE comprou mais de €19 mil milhões de dívida portuguesa desde março de 2015 até final do primeiro semestre de 2016. Em apenas 15 meses injetou o equivalente a 72% do empréstimo do FMI realizado durante três anos, refere o estudo. Se atualizarmos os dados, até final de agosto, a injeção soma €20,8 mil milhões, quase 80% do empréstimo vindo da organização chefiada por Christine Lagarde. Até final do programa em março de 2017, e ao ritmo atual de aquisições mensais, o BCE terá injetado praticamente o equivalente ao resgate do FMI.

Na gestão da emissão de dívida, isso significou que as compras pelo BCE no mercado secundário equivaleram ao total da emissão líquida de obrigações em 2015 e um pouco menos do montante da emissão líquida já realizada no primeiro semestre de 2016. Em virtude da ‘folga’ conseguida, o FMI regozija-se com o facto de o governo português ter antecipado o pagamento de €10,3 mil milhões do empréstimo contraído junto de Washington ao abrigo do resgate. A poupança acumulada em juros ao FMI até final de 2019 (maturidade do empréstimo) soma 0,1% do PIB, recorda o estudo.

Juros da dívida estão abaixo do que 'normalmente' estariam

Além da garantia de compra no mercado secundário, a dívida portuguesa beneficiou da descida dos juros das Obrigações para níveis que estão significativamente abaixo do nível a que deveriam estar se o quadro macroeconómico português fosse tomado em linha de conta e não existisse o QE.

O estudo aponta para um ‘ganho’ de 2,5 pontos percentuais no nível de juros da dívida no prazo de referência a 10 anos. A título de exemplo, em março de 2015, quando os juros atingiram o mínimo histórico de 1,6%, estariam em mais de 4%, se não houvesse o efeito do QE. Em outubro desse mesmo ano, quando subiram para 2,5% estariam em 5%.

Os efeitos positivos mais visíveis do QE revelam-se, segundo o FMI, no impulso dado ao consumo privado desde 2014, cuja contribuição anual cresceu mais 3,5 pontos percentuais do PIB do que aconteceria no quadro das projeções económicas realizadas em 2013.

O aumento do consumo das famílias foi alimentado pela redução nos juros dos empréstimos para aquisição de casa e pelo aumento de cerca de 10% do preço do imobiliário entre o 1º trimestre de 2013 e os últimos três meses de 2015. O FMI estima que o valor do património imobiliário das famílias aumentou em €25 mil milhões e, em simultâneo, a poupança reduziu-se em €5 mil milhões.

Economia real não aproveita

Mas este impulso não arrastou o crescimento em geral, como já se referiu, e o efeito do QE sobre o investimento foi muito modesto, apenas uma contribuição adicional de seis décimas do PIB por ano.

Segundo o FMI, a ‘culpa’ deste impacto fraco na economia real é a “incerteza” política e o facto de as empresas não terem aproveitado a redução em 116 pontos base (mais de 1 ponto percentual) das taxas de juro dos empréstimos disponibilizados pela banca. O sobreendividamento das empresas portuguesas retrai a opção por mais endividamento para financiar o investimento.

O impacto mais negativo do QE em termos macroeconómicos foi na balança externa. A sua contribuição anual recuou 4 pontos percentuais em relação às projeções de 2013.

Mesmo os ganhos do QE podem ruir em breve

Também noutros aspetos, que se esperava que o QE provocasse melhorias, os resultados foram pobres. A carteira dos bancos continua com um peso “estável” da exposição à dívida pública até final do primeiro semestre, ou seja, a exposição da banca à dívida soberana não diminuiu como era esperado. E o canal de transmissão da banca para a economia real continua constrangido por causa do elevado crédito mal parado (19,8% em final de 2015).

Mas, mesmo os ganhos do QE podem ruir, diz o FMI. O plano de compras de OT pelo BCE no mercado secundário poderá esgotar-se no início de 2017, se não houver, entretanto, alterações nos parâmetros dos limites de aquisição global e por linha de obrigações. O BCE planeia adquirir €6,6 mil milhões em OT nos próximos seis meses, mas a emissão planeada não ultrapassa os €5,6 mil milhões, segundo as projeções atuais do governo, refere o estudo. O BCE reduziu recentemente o ritmo de compras médias mensais de 1,2 mil milhões para 722 milhões.

No plano macroeconómico, o consumo privado vai abrandar ainda mais em 2017 e a balança externa corre o risco de regressar a um défice no próximo ano.