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Dívida. Juros baixam à espera de mais estímulos dos bancos centrais

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Obrigações irlandesas, espanholas, britânicas e norte-americanas a 10 anos com juros em mínimos históricos. Juros da dívida alemã a 15 anos já desceram para terreno negativo. Risco do BCE se tornar um ‘banco mau’

Jorge Nascimento Rodrigues

O pós-Brexit está a gerar uma onda de descida no mercado secundário da dívida das yields das obrigações soberanas nas economias desenvolvidas, e em particular na zona euro.

A semana ficou marcada por novos mínimos históricos nas yields da dívida obrigacionista no prazo de referência, a 10 anos, em algumas economias desenvolvidas e em alguns periféricos da zona euro.

Nos periféricos do euro, esteve em foco a queda das taxas das obrigações irlandesas, naquele prazo de referência, para 0,464% a 1 de julho. Na última sessão de junho, as yields das obrigações espanholas naquele prazo fixaram um novo mínimo em 0,975%, pela primeira vez na história abaixo do limiar de 1%.

No Reino Unido, após um extenso e fundamentado discurso do governador do Banco de Inglaterra no dia 30 de junho sinalizando a possibilidade de “algum alívio na política monetária provavelmente ser necessário durante o verão”, as yields das obrigações britânicas a 10 anos chegaram a tocar mínimos de 0,78%. Estas taxas caíram pela primeira vez na história das Gilts (designação dos títulos britânicos) abaixo de 1% a 27 de junho.

Até as US Treasuries (designação das obrigações dos Estados Unidos) não ficaram imunes a esta onda. As yields dos títulos a 10 anos desceram para 1,382% durante a sessão de 1 de julho, colando-se ao mínimo histórico de 1,381% registado em junho de 2012. No prazo a 30 anos, as taxas fixaram um novo mínimo histórico de 2,189% a 1 de julho.

No caso da dívida portuguesa, as yields não regressaram aos mínimos históricos registados em março do ano passado. No prazo a 10 anos, as yields das Obrigações do Tesouro fecharam esta semana em 3,04%, longe do mínimo histórico de 1,5% do início de março de 2015.

Ampliação de dívida soberana com taxas negativas

Outro facto marcante do pós-Brexit foi a ampliação da extensão de maturidades com taxas negativas na zona euro, com destaque, esta semana, para a queda das yields das obrigações alemãs a 15 anos para terreno negativo, pela primeira vez desde os anos 1930, durante a sessão de 1 de julho. Até agora, apenas a Suíça e o Japão registavam taxas negativas no prazo a 15 anos.

O mundo estranho das taxas negativas de remuneração das obrigações soberanas abarca 10 biliões de dólares, segundo a Fitch, cerca de 9 biliões de euros. Uma yield negativa significa que o credor abdica de um juro dado pelo devedor (o emissor soberano, um Estado) para deter um título do Tesouro. Japão, com taxas negativas até 15 anos inclusive, e Suíça, com taxas negativas até 50 anos inclusive, são campeões. Yields negativas nas obrigações suíças a 50 anos registaram-se no dia 1 de julho, pela primeira vez na história do Tesouro helvético. A que se juntam, agora, a Alemanha, com taxas negativas até 10 anos, a Holanda, até 9 anos, a Bélgica. Dinamarca, Finlândia e França até 8 anos, Irlanda e Suécia até 5 anos, e Espanha e Itália até 3 anos. Eslováquia, Eslovénia e República Checa têm, também, algumas linhas de obrigações com taxas negativas.

Cada vez mais há uma maior escassez de títulos do Tesouro considerados seguros que ainda registem yields positivas. As Gilts britânicas e as US Treasuries ainda estão fora desse mundo das taxas negativas em todos os prazos, oferecendo remunerações nominais positivas. A yield efetiva de toda a dívida norte-americana é de 1,1% e no caso do Reino Unido é de 0,98%, segundo dados da Bloomberg. No caso da Alemanha e da Holanda, a yield efetiva já é negativa.

Risco do BCE se tornar um “banco mau”

O problema da maré das taxas negativas na zona euro implica um problema adicional, sublinha o analista norte-americano Marc Chandler, da Brown Brothers Harriman, de Nova Iorque.

O programa em curso desde março do ano passado de aquisição de dívida pública permite que o Banco Central Europeu (BCE) compre títulos desde o prazo de 2 anos até 30 anos com yields negativas que fiquem acima da taxa de remuneração dos depósitos dos bancos, que desceu para -0,4% em março deste ano. O problema é que, atualmente, a dívida alemã tem taxas negativas abaixo daquela referência nos prazos até 7 anos, a dívida holandesa até 6 anos, a dívida belga e finlandesa até 5 anos, e a dívida austríaca e francesa até 4 anos. As dívidas alemã e holandesa têm notação de crédito triplo A, a mais elevada, e as outras referidas dispõem atualmente de rating duplo A, logo a seguir, segundo as classificações das três principais agências de notação.

“Continuar a comprar títulos com base na dimensão do mercado da dívida significa que o BCE acumulará títulos do maior devedor (a Itália) e que os membros do euro com excedentes comecem a hesitar em virtude de essa situação conduzir a uma deterioração da qualidade do balanço do BCE. Ele torna-se um banco mau”, frisa Chandler, numa comunicação aos clientes. As dívidas italiana e espanhola têm notação no patamar de triplo B, o grau médio inferior, e a portuguesa está em terreno especulativo (vulgo “lixo financeiro”). A dívida irlandesa tem notação A, de grau médio superior. Por ora, a dívida grega, que é altamente especulativa, está excluída do programa, sendo a que regista yields mais elevadas (entre 7,5% e 10%) e uma taxa de remuneração a 52 semanas de toda a dívida obrigacionista superior a 70%, segundo o Bloomberg Global Benchmark Bond Indices.

“Este declínio acentuado das yields dos títulos-refúgio não é uma questão trivial. A dada altura, a queda contínua vai embater num limite inferior efetivo. E quando isso acontecer, outra coisa qualquer terá de se ajustar, se ainda houver procura para ativos seguros. Essa ‘outra coisa’ será a economia real”, alertou, esta semana, o académico David Beckworth, do Cato Institute, nos Estados Unidos. O risco é “empurrar a economia global para perto de uma nova recessão”, conclui, chamando a atenção para a investigação realizada por outros três académicos, Ricardo J. Caballero, Emmanuel Farhi e Pierre-Olivier Gourinchas (que esteve na semana passada em Sintra no Fórum do BCE) que falam da possibilidade de se adicionar à já existente ‘armadilha de liquidez’ uma ‘armadilha [dos ativos] do refúgio’.

À espera dos bancos centrais

Depois da primeira semana pós-Brexit, a expetativa desloca-se, agora, para o desenrolar do mês de julho em que vão ocorrer quatro reuniões importantes de bancos centrais do G7, a começar pelo Banco de Inglaterra (BoE) a 14 de julho.

Muitos analistas esperam que o BoE sinalize já em julho um corte nas taxas de juro ainda no verão. Os economistas do Nomura no Reino Unido apontam para uma descida de 25 pontos base em agosto, quando o BoE divulgar o Relatório Trimestral sobre a Inflação, e idêntica em novembro, baixando a taxa atual de 0,5% (um mínimo histórico) para 0% ainda este ano. O governador Mark Carney deu sinais nesse sentido na já referida intervenção que fez sob o tema da “Incerteza, a economia e as politicas”. Também o programa de aquisição de obrigações do Tesouro poderá aumentar.

Já na próxima terça-feira, o Comité de Política Financeira do BoE, que é independente, divulgará os ricos no seu relatório sobre Estabilidade Financeira e poderá decidir tomar medidas, referiu Carney.

O Banco Central Europeu (BCE) reúne-se a 21 de julho num quadro marcado pelas incertezas do pós-Brexit, mas, também, por um dado positivo, a subida em junho da inflação na zona euro para terreno positivo (0,1%), depois de dois meses consecutivos em terreno negativo. Em virtude do problema de emagrecimento da dívida soberana com taxas negativas acima do limiar dos -0,4% disponível para aquisições no mercado secundário, os analistas preveem que haja pressão para cortar ainda mais na taxa de referência de remuneração dos depósitos, apesar da oposição crescente na zona euro, sobretudo na Alemanha. Na sexta-feira, em Munique, o governador do Bundesbank (banco central alemão, membro do BCE), Jens Weidmannn disse claramente que, apesar do Brexit, não há necessidade de mais estímulos monetários, sublinhando que a politica do BCE já é “muito expansionista”.

A 26 e 27 de julho é a vez do comité de política monetária da Reserva Federal norte-americana (Fed) se reunir em Washington. É a primeira reunião já depois do Brexit. A última decorreu a 14 e 15 de junho. Os analistas não preveem nenhuma mexida nas taxas de juro. Ainda esta semana, em entrevista à CNBC, o vice-presidente da Fed, Stanley Fisher, colocou as duas balizas da política monetária: evolução gradual das taxas de juro e afastamento da opção de taxas negativas. Depois do Brexit, os analistas consideram que é baixa a probabilidade de um aumento das taxas de juro ainda este ano. Segundo o mercado de futuros daquelas taxas, as probabilidades implícitas de um novo aumento das taxas são de 5,9% nas reuniões de setembro e novembro e de 22% na reunião de dezembro.

A última reunião do mês dos principais bancos centrais decorrerá em Tóquio no Banco do Japão, a 28 e 29 de julho. A inflação em maio, o último dado disponível, caiu para -0,4%, agravando-se o processo de deflação no país. Na sequência do Brexit, e face ao andamento da bolsa de Tóquio (que acabaria por registar uma quebra de quase 9% em junho nos seus dois principais índices, o Topix e o Nikkei 225), o governo do primeiro-ministro Shinzo Abe e o Banco do Japão reuniram, de emergência, por duas vezes, a 27 e 29 de junho, no sentido de coordenarem uma resposta.