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Expresso

Sala de pânico

Não é o saldo primário, estúpido!

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Um dos pontos que dividiu - e continua a dividir - Atenas e os credores oficiais nas negociações são as metas para o saldo orçamental primário. Parece um pormenor mas não é. Europa e Fundo Monetário Internacional (FMI) querem excedentes maiores do que o governo grego está disposto a oferecer, até porque isso implica manter a austeridade e até aplicar novas medidas. 

Na versão anterior, antes das eleições de janeiro, as metas impostas  passavam por excedentes de 3% do PIB este ano e 4,5% a partir de 2015. Agora, os credores já exigem menos só que, mesmo assim, este continua a ser um ponto em que está difícil haver um consenso. Ainda hoje, na conferência de imprensa do Banco Central Europeu, o presidente Mario Draghi foi confrontado com a questão e com o facto de a economia e as contas gregas se terem deteriorado nos últimos meses poderem justificar alteração de exigências.   

Pode parecer apenas um detalhe ou uma insistência desnecessária na política de austeridade mas, na verdade, o saldo primário é uma variável fundamental quando se está a avaliar a sustentabilidade da dívida. E ninguém empresta dinheiro a quem acha que não vai pagar. 

A evolução da dívida pública, em percentagem do PIB, depende da diferença entre o crescimento nominal do PIB e a taxa de juro (o chamado efeito bola de neve) e do saldo primário. Quando a taxa de juro é igual ao crescimento nominal, a variação anual da dívida corresponde apenas ao saldo primário. 

A análise de sustentabilidade que a troika faz dos países intervencionados tem sempre em conta esta aritmética. No caso da Grécia não é diferente. Já em 2012, quando houve uma reestruturação da dívida grega, o FMI e a Europa custaram a entender-se sobre as contas. 

O objetivo é assegurar que a dívida diminui com o passar do tempo e que, além disso, converge para valores aceitáveis num prazo relativamente curto. Não estando a troika disponível para perdoar parte da dívida - o que a reduziria automaticamente - nem para baixar os juros (que são já os mais baixos entre as economias resgatadas), não há grande alternativa senão jogar com os saldos primários já que o PIB não cresce por decreto. 

Alguns cálculos permitem ver como uma pequena diferença no saldo primário pode ter efeitos significativos passados alguns anos. No gráfico estão representados seis cenários para o saldo primário que vão de um défice de 3% do PIB a um excedente de 4,5%. Em todas as simulações partiu-se de uma dívida de 174% do PIB em 2014 e as projeções foram baseadas numa taxa de juro implícita de 2,8% (o valor estimado para este ano) e num crescimento nominal anual do PIB de 4,7% (a média prevista pelo FMI para o período 2016-2020).

Este exercício serve como ilustração e não pretende ser uma estimativa dos valores futuros da dívida grega. Mostra, por exemplo, que em 2030 a dívida estará ainda em 120% do PIB com um excedente anual de 1%. E que, mesmo que a Grécia consiga chegar a excedentes de 3% do PIB todos os anos , terá ainda uma dívida pública de  91% nesse ano, mais de trinta pontos acima do limite de Maastricht. 

Isto explica bem o porquê da preocupação das instituições internacionais com o saldo primário. Mas mostra também que os valores necessários para assegurar uma rápida descida do endividamento podem ser demasido elevados. Mesmo em países sem problemas orçamentais, como a Alemanha por exemplo, não há muitos anos com este nível de excedentes e, muito menos, durante um período tão longo. 

As instituições internacionais correm, por isso, o risco de estarem a fazer um braço de ferro fútil. Assegurar excedentes primários desta dimensão durante vinte anos é praticamente impossível. Qualquer acordo que passe por isso, mesmo que numa versão mais light que a original, será sempre muito frágil e pode facilmente acabar como os dois resgates anteriores: no lixo.